아모레퍼시픽그룹이 어제(28일) 2020년 3분기 실적을 발표했다. 매출 1조 2,086억원의 영업이익 610억원을 기록했으며 전년 동기 대비 매출은 23% 영업이익은 49%가 각각 감소했다고 밝혀 충격을 주었다.

유안타증권(박은정)과 DB금융투자(박현진)이 아모레퍼시픽에 대한 분석을 내놓았다. 매출 감 소 주요 원인으로는 코로나 재 확산과 국내외법인 직영 점포 폐점에 따른 자산 처분손실, 면세 매출 기대치 하회라고 지적했다.

또 그동안 황금 알을 낳는 거위로 인식됐던 면세의 경우에는 국내면세 매출이 49%YoY 감소해 시장 평균 대비 부진한 흐름을 유지했다. 하지만 중국 하이난을 중심으로 해외 면세 이익 기여는 (-)에서 (+)로 전환돼 긍정적이라는 평가를 내놓았다.

전자사거래 시장의 비중이 약 40% 초반까지 상승했으며, 전년동기비 30% 수준 성장 기록했다. 특히 중국 디지털과 면세 채널 위주의 매출 및 이익 개선세가 4Q20부터 부각될 수 있다. 2021년부터 설화수는 중국에서 기여도가 가장 커지는 첫해가 될 것으로 기대된다고 전망했다.

따라서 아모레퍼시픽은 그동안 추진해온 직영 오프라인 매장에 대한 구조조정을 계속하면서 마무리단계에 접어들고 있는 것으로 보이며 4차 산업혁명의 하나인 전자상거래플랫폼에 대한 진출을 확대해 나가고 있는 것으로 파악된다.

특히 주목되는 점은 중국의 하이난 면세를 중심으로 이익률이 높아지고 있다는 것이다. 증권가는 엘지생활건강이 3분기 실적에 대한 리포트에서도 ‘전 분기 대비 면세 매출이 103.5% 증가했다. 국내외에도 중국 하이난 면세 실적이 크게 기여했다’는 분석을 제시했다.

아모레와 엘지가 기존의 국내 면세가 아닌 중국 하이난 등 해외 면세 판매가 증가하고 있다. 이들 두 브랜드가 해외 면세로 눈을 돌리면서 매출과 수익이 향상된다는 데이터가 지속적으로 제시된다면 나머지 브랜드도 해외 면세 시장 진출을 적극 추진할 것으로 예상된다.

현제 국내 면세 시장에서 화장품이 차지하는 비중은 매우 높다. 화장품 브랜드가 해외 면세시장으로 빠져나갈 경우 국내 면세 시장은 위축될 가능성이 있다. 현재 중국은 우리의 면세시장의 고성장에 대한 분석을 끝내고 자국 면세시장과 전자상거래 해외 직구 시장을 중점적으로 육성키키고 있다.

한편 증권가는 아모레퍼시픽에 대해 다음과 같은 분석을 제시했다.

[유안타증권(박은정)]

3분기 실적은 연결 매출 1조 886억원(YoY-22%), 영업이익 560억원(YoY-48%)을 기록하며, 낮아진 컨센서스(433억원), 직전추정치(277억원)을 상회했다. 국내는 예상수준이나, 손실이 전망됐던 해외법인이 마진 5% 기록하며 선방했다. 당기순이익은 70억원(YoY-93%)에 그쳤는데, 영업외 부문에 중국/미국 이니스프리의 폐점비용(300억원)이 반영된 영향이다.

▶국내 화장품은 매출 5,343억원(YoY-32%), 영업이익 255억원(YoY-66%)을 달성했다. 사회적 거리두기가 재차 확산됨에 따라 예상대로 이커머스를 제외한 모든 채널이 부진했다. ①면세 매출은 2,220억원(YoY-49%, QoQ+13%) 기록하며 시장(-35%)을 하회했다. ②이커머스는 전년동기비 40% 이상 고성장 했으며, 이커머스를 제외한 대부분의 ③순수내수 채널은 여전히 두자리수 감소했다. ④수익성은 5%로 면세(럭셔리) 매출 감소 영향으로 전년동기비 4.7%p 감소했다.

▶해외법인 합산 매출은 4,232억원(YoY-13%), 영업이익 197억원(YoY-43%)을 기록했다. 손실을 예상했으나 비용 관리 효과, 영업 정상화, 럭셔리/이커머스 비중 상승으로 아시아 이익 체력이 회복 중이다(3Q20 157억원, 2Q20 -162억원, 1Q20 -299억원).

①중국은 전년동기비 11% 감소했으며, 시장성장률(18%)을 하회했다. 설화수가 20% 성장했으나, 이니스프리 부진(20% 이상 감소)이 깊었다. 이커머스 비중은 약 40% 초반까지 상승했으며, 전년동기비 30% 수준 성장 기록했다. ②홍콩은 부진했으나, 손실 폭은 축소 중이다. ④북미/유럽은 폐점 및 코로나 영향으로 합산 매출이 전년동기비 16% 감소했다.

낮아진 눈높이를 상회하고, 실적 추정치 하향 조정이 일단락됨에 따라 투자 매력도는 확대되고 있다. 매출 측면에서 중국과 면세 성장률이 회복 중이며, 마진 측면은 핵심지역인 중국에서 럭셔리 비중 상승, 오프라인 비중 하락으로 믹스가 좋아지고 있다.

특히, 3분기 이니스프리 비중은 35%, 설화수는 23%까지 상승 추산되며, 광군제 이후 두 브랜드 비중은 유사해질 것이다. 2021년 설화수는 중국에서 기여도가 가장 커지는 첫해가 될 것으로 기대된다. 자연스럽게 GPM 상승, 고정비 감소(이니스프리 매장 축소) 등으로 2018년부터 본격적으로 낮아진 중국 마진율은 회복 곡선을 그릴 것으로 기대한다.

면세 매출은 전년동기비 38% 감소, 이커머스 매출 40% 성장, 중국 8% 감소 가정했다. 향후 설화수의 인지도 제고가 핵심이며, 중국 소비자의 수요로 해석되는 광군제, 면세 성과 등이 판단의 중요 요소가 될 것이다.

아직까지는 경쟁사 대비 열위에 있는 부분이 시장의 이견을 낳는다. 아모레퍼시픽에 대한 투자의견 BUY 유지하며, 목표주가를 230,000원으로 상향한다. 이는 추정치 상향에 기인하며, 2021년 설화수 중심 본격 성장을 고려한 점진적 매수 권고한다.

[DB금융투자(박현진)]

아시아 이익 개선 긍정적: 3Q20 연결매출 10,886억원(-22.4%YoY), 영업이익 560억원(-47.9%YoY)으로 매출은 기대치를 하회했으나 영업이익은 기대치에 부합하는 실적을 발표했다.

국내외법인 직영 점포 폐점에 따른 자산 처분손실로 영업외 비용이 증가하면서 순이익은 70억원에 불과했다. 국내면세 매출이 49%YoY 감소해 시장 평균 대비 부진한 흐름을 유지했는데 중국발 수요 대응에 미흡했던 것으로 판단되며, 다만 중국 하이난을 중심으로 해외 면세 이익 기여는 (-)에서 (+)로 전환된 점 은 긍정적이다.

백화점이나 전문점 등 국내 유통채널의 매출 감소폭이 전분기와 유사하게 유지되어 바닥을 확인하고 있는 것으로도 판단된다. 중국을 비롯한 아시아가 채널, 브랜드 믹스 변화에 힘입어 영업이익이 다시 흑자로 돌아섰고, 유럽과 북미 실적도 점진적 개선 추세를 보였다.

중국 중심의 실적 회복세 지속 전망: 해외 면세와 온라인 채널 위주의 실적 개선세가 두드러질 것 으로 예상된다. 중국 설화수 매출이 20%YoY대 성장을 유지하는 한편 이니스프리도 온라인 매출 성 장세가 10%YoY대를 유지하고 있어 온라인 매출 비중(중국 이니스프리 매출의 45%)을 꾸준히 키우 고 있다.

연말까지 오프라인 매장 효율화가 일단락되면서 중국 내 이니스프리 매출 방향성도 (+)전 환될 시점이 머지 않았다고 판단된다. 아시아 전반적으로 마케팅비의 효율적 집행과 채널의 믹스 변 화로 수익성 개선 추세가 지속될 전망이며, 따라서 아시아에서의 이익 레버리지 효과를 기대해본다.

무리 없는 매수 접근: 중국 디지털과 면세 채널 위주의 매출 및 이익 개선세가 4Q20부터 부각되어 보일 수 있다는 판단이다. 드라마틱하진 않아도 회복 사이클의 초입으로 판단하는데 무리가 없다고 보이며, 따라서 현 주가를 바닥으로 보아 중장기 매수 관점에서의 접근도 무난하다고 보여진다.